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瑞信：中国最早可能在5月出台刺激性措施

北京时间3月4日凌晨消息，瑞士信贷研究分析师陶冬、Weishen Deng和杜劲松近日发布研究报告，对中国国家统计局采购经理人指数（PMI）报告以及中国房地产行业部门进行了分析。报告指出，中国最早推出刺激性措施的时间可能是在5月份。

以下是报告内容摘要：

（一）中国经济：中国国家统计局2月份采购经理人指数进一步下降，至8个月低点

——中国国家统计局2月份采购经理人指数下降0.3个百分点，至50.2点。尽管略高于接受彭博社调查的经济学家平均预期的50点，但这一读数创下了自2013年6月份以来的最低水平。

——表现疲弱的采购经理人指数提供了又一个数据点，反映了中国当前经济活动中存在的根本性的弱点。到目前为止已经公布的所有指标都对我们的观点形成了支持，即中国国内需求在进入2014年以后表现疲弱。

——中国政府倾向于把重点更多地放在那些受市场扭曲影响较小的数据上，因而中国政府对当前的负面数据马上做出回应的可能性很小。我们预计，中国政府最早推出刺激性措施的时间可能是在5月份，也就是在3月份的数据公布以后。

——第十二届全国人大会议第二次会议将于3月5日开幕。我们预计将会看到有关改革的正面消息。

中国国家统计局2月份采购经理人指数下降0.3个百分点，至50.2点。尽管略高于接受彭博社调查的经济学家平均预期的50点，但这一读数创下了自2013年6月份以来的最低水平。不过，这一读数仍旧好于几天以前公布的汇丰银行采购经理人指数。除了这项数据是由中国国家统计局公布的这一因素以外，该报告更多地从国有企业中取样可能也是令其表现较好的原因之一。

我们还想指出的是，这两份采购经理人指数报告的调查内容均包括，企业状况与此前一个月相比是否有所好转；因此，对这两项指数进行数字上的比较或许无法提供一个精确的答案。

（1）从中国国家统计局2月份采购经理人指数报告的细节来看，子指数的表现略微不及整体指数。新订单子指数下降0.4个百分点，至50.5点。其中，新出口订单子指数下降1.1个百分点，至48.2点；新进口订单子指数下降1.0个百分点，至46.5点。投入价格子指数下降1.5个百分点，至47.7点。如此之低的进口订单指数及投入价格指数所反映的是国内需求的表现疲弱。

产出子指数下降0.4个百分点，至52.6点，创下自去年7月份以来的最低水平。主要投入品库存指数下降0.4个百分点，至47.4点，表明在整体活动减弱的形势下，制造商的缩减亏损程序有所加深。就业子指数连续四个月下降，至48.0点。

（2）表现疲弱的采购经理人指数提供了又一个数据点，反映了中国当前经济活动中存在的根本性的弱点。汇丰银行初步采购经理人指数报告中的重大负面数据、中国农历新年假期中的零售增长创下自商务部从2007年开始提供这一数据以来的最低水平、以及假期当月中非常疲软的消费者物价指数（CPI）通胀数据；到目前为止已经公布的所有这些指标都对我们的观点形成了支持，即中国国内需求在进入2014年以后表现疲弱。

此外，这些数据还均与我们此前在1月底下调中国GDP的增长预期相符合，表明经季节调整后的年化环比增长率最低可能达到6.0%。

（3）中国政府倾向于把重点更多地放在那些受市场扭曲影响较小的数据上，因而中国政府对当前的负面数据马上做出回应的可能性很小。我们预计，中国最早推出刺激性措施的时间可能是在5月份，也就是在3月份的数据公布以后。

（4）第十二届全国人大会议第二次会议将于3月5日开幕。我们预计将会看到有关改革的正面消息。

（二）中国房地产行业部门

——最近以来人民币的贬值可能只是暂时的，从基本面看来人民币贬值的长期趋势并无支撑。但是，增强后的汇率波动性肯定提高了我们曾在此前强调指出的风险，即大多数中国房地产开发商对美元债务有重大的风险敞口，而且并无任何对冲措施。

——根据规定，开发商每年都至少对其债务进行两次重新估价。在过去多年时间里，人民币的升值帮助提供了开发商的盈利，降低了开发商的杠杠比率。我们预测，如果人民币贬值5%到15%，则开发商利润可能会下降11%到74%，经杠杠比率可能会上升0.3个百分点到21个百分点。

——离岸融资一直都起到了帮助大多数中国开发商降低平均融资成本的作用，而汇率波动性的增强可能导致开发商的中期融资成本大幅上升。

——中国房地产股长期以来都被视为与人民币升值存在一定联系。中国暗示未来将令人民币走上更加平衡的“双向”交易之路，这可能会成为阻碍房地产部门被重新估价的因素之一。

房地产开发商利润和杠杠比率将受到的影响：

根据规定，开发商每年都至少对其债务进行两次重新估价。在过去多年时间里，人民币的升值帮助提供了开发商的盈利（以重估利得的方式），降低了开发商的杠杠比率（以增加股权的方式）。我们预测，如果人民币贬值5%到15%，则开发商利润可能会下降11%到74%，经杠杠比率可能会上升0.3个百分点到21个百分点。（星云）

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